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「两年期存款利率」“非良性”下的通货膨胀分析:“重”生产者价格指数“轻”消费者价格指数

价格指数,生产者,通货膨胀,良性,消费者,分析时间:2021-04-17 19:05:47浏览:117
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2019年3月,CPI同比增长2.3%,预期为2.3%,之前为1.5%;一季度全国居民消费价格水平同比上涨1.8%。3月份PPI同比增长0.4%,预计为0.5%,之前值为0.1%;第一季度PPI同比增长0.2%。

CPI上涨,新鲜蔬菜涨价是主要原因,非食品类产品相对刚性

对3月份CPI贡献最大的是食品、烟草、酒精,完全符合预期:一方面,春季是蔬菜上市淡季,且由于很多地方气温较低、多雨,新鲜蔬菜价格上涨较快,同比上涨16.2%(之前的数值为1.7%);另一方面,猪肉价格上涨了5.1%(之前的数值为-4.8%),这是猪肉价格下跌25个月后首次出现上涨。非洲猪瘟疫情使得过度去库存的影响出现,短期猪肉价格会向上波动。

非食品类中,同比降幅最大的是交通通讯类,与季节因素有关。二月是春运的高峰期,三月的秋天符合季节规律。

对于其他非食品类项目,尤其是服务类项目,由于中国消费升级对服务需求提升的影响,价格刚性明显,变化不大。

虽然新鲜蔬菜对3月份CPI的贡献最大,但主要与季节因素和天气因素有关,不可持续。未来CPI需要关注猪周期上行。

生猪价格呈现典型的周期性变化,一个周期持续4年左右。自去年8月以来,非洲猪瘟的迅速蔓延一度引发恐慌性抛售,加速了利润的下降,加速了行业产能的削减。截至今年3月16日,感染猪已达1.8万头,扑杀规模超过32万头。农业和农村事务部收集的400个监测县的清查数据显示,2018年3月以后,可育母猪同比下降持续扩大,第四季度开始明显加速,尤其是今年以来。1月和2月可育母猪同比下降分别达到14.8%和19.1%,环比下降分别达到3.6%和5%。畜牧部门的监测数据也显示,母猪存栏指数从去年第四季度开始迅速下降,今年1月份比去年同期下降了14.8%。在产能下降的推动下,生猪价格进入上涨周期。产能下降的供应缺口短期内难以弥补。

考虑到可育母猪存量领先生猪价格一年左右,加上非洲猪瘟的影响叠加,预计这一轮猪肉价格涨幅将超过2015年,今年高点也将超过2015年。整个生猪价格中心较2018年上涨25%以上,其他因素不变的情况下,可能带动CPI中心上涨0.5个百分点。

生产者价格指数短期内有所上升,但仍处于较低水平

PPI上涨0.4%,之前的数值为0.1%。

在主要行业中,油气勘探行业由下降转为上升,上升9.7%;石油、煤炭和其他燃料加工行业增长3.5%。电机及设备制造业跌幅收窄,跌幅1.8%,较上月收窄0.2个百分点;黑色金属冶炼及压延加工业下降1.5%,收窄0.5个百分点;汽车制造业下降0.6%,收窄0.1个百分点。此外,计算机、通信等电子设备制造业价格上涨0.2%,环比上涨0.1个百分点

经验表明,PPI和PMI具有很强的正相关性。2018年底,由于经济增长放缓和信贷紧缩,制造业PMI跌破干线,12月PPI降至0.9%。2019年前两个月,增速仅为0.1%,逐渐收敛至0。3月份PMI重新进入干线,月报50.5,之前值49.2。PPI也在上升,背后的逻辑是生产的繁荣开始形成对工业材料的需求。当繁荣程度上升,需求增加,工业品价格自然上涨。3月份,PMI采购价格指数反弹至53.5%,出厂价格指数也反弹至51.4%,证实了3月份以来生产资料价格的整体上涨。

2019年PPI比CPI“重”,防止资产价格大幅波动是关键

虽然3月份的消费物价指数同比增长0.8个百分点,达到2.3%,但这不能被推断为取消了RRR方面的下调预期。因为目前宏观经济很难“见底”,在最乐观的情况下,会在第二季度末见底,所以PPI会保持低位。如果再加上上游行业的产能削减和僵尸企业的压力,很容易陷入“债务通缩”的陷阱。

今年一季度的PPI通缩包括三点:一是PPI低本质上是对前两年PPI过度增长的有效修正,因为上游企业PPI过度增长挽救了中下游企业的利润,更温和的通缩本身就有分配修正的效果;第二,本轮通缩与前期经济增长放缓有关,也受PPI上涨影响较大,整体情况不会很严重;第三,PPI主要反映制造业,而制造业在国民经济中的比重在下降,PPI对整体经济的影响在减弱。

需要指出的是,在衡量今年的通胀预期时,PPI比CPI更重要:

一是导致实际利率上升,上游企业利润下降,税收减少。今年财政赤字预计增长0.2个百分点,收支平衡迫切需要中央企业“转利”。通货紧缩导致的上游企业利润损失会减少可转移空间,增加财务负担。

二是会削弱“宽信贷”政策的效果,加剧“金融加速器”和“债务通缩”的负面影响。也就是说,PPI下降导致资本回报率下降,这就隐含着风险,导致资产价格下降,导致抵押品短缺。银行信贷一方面需要补足抵押品,另一方面也需要溢价处理风险,提高利率或压缩贷款,导致信贷过度收缩(违背政策意愿)。中国企业长期处于高负债状态,外部融资规模大。融资溢价出现后,企业难以增加抵押物或接受更高的贷款成本,大量企业难以通过评估获得贷款。这将在短期内造成相对较大的信用压缩,实体经济可能出现大规模坏账,引发金融风险。

在悲观预期下,第二季度可能成为全年“非良性”通胀环境的起点,表现为CPI上涨和PPI下跌的共振,剥夺上游企业利润,增加债务违约风险,同时增加居民消费负担,形成上下游“双挤压”。

2019年,中国经济可能会遇到两大问题:一是PPI低,实体部门放气,造成金融部门的连锁效应;二是去年降低杠杆过程中资产价格大幅波动,金融市场动荡对实体经济信贷紧缩产生重要影响。因此,稳定资产价格成为2019年的首要目标。在目前的情况下,货币政策不仅要防止洪水,还要保持合理充裕的流动性,使M2的规模和社会融资能够与GDP的名义增长率相匹配。

(作者是昆仑健康保险资产管理中心首席宏观研究员,经济观察宏观研究院特约研究员)


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